业绩不如意难被华尔街认可高纪凡私有化天合光能新日

尽管公司的规模从2006年上市以来扩大了十倍，但在美上市的这家光伏企业---天合光能(TSL.NYSE,下称“天合”)股价却一路阴跌。2015年的近1年内，股价表现也并不出色。作为大股东的天合董事长兼CEO高纪凡已等不及了，终下决心对其进行私有化。就在今年6月8日，晶澳太阳能(JASO.NSDQ，下称“晶澳”)大股东率先提出了私有化。而继天合、晶澳之后，打算私有化和分拆子业务单独上市的美股新能源企业，也将越来越多。

多位分析人士称，虽然天合的组件、电池产能庞大，但相比中小规模的A股同行，天合现有估值严重偏低，总市值竟不到60亿元人民币(参考昨日上涨前股价计算)。高纪凡或率领天合私有化后、回到国内主板上市以期更高估值，而无论是借款还是融资，也会更加便利。继续留在海外，既没有更多资金来支撑新战略，还可能重蹈此前多家公司因缺乏现金流的覆辙。但由于天合现有的经营模式也不外乎电池、组件加电站这样的套路，从差异化而言，与国内同行并无二致。天合在国内市场会得到怎样的估值还无法判断。

股价8年来一直下跌

天合创立于1997年，目前为光伏组件、电池及硅产品的大型一体化生产、销售企业。截止第三季度末，天合内部的硅锭产能约为2.3G瓦，硅片产能约为1.8G瓦，电池及组件产量分别为3.5G瓦、4.7G瓦，位居行业前列。该公司于2006年在美国纽交所正式上市。

就在昨晚，天合忽然宣布，收到一封初步无约束性收购提议书：高纪凡和兴业银行股份有限公司旗下上海兴晟股权投资管理有限公司(下称“兴晟”)提议，将有意向收购所有流通股(除高纪凡及兴晟所拥有的股份)，包括美国存托凭证(“ADS”)形式的普通股(每份“ADS”代表50股普通股)。

买方拟以0.232美元每股普通股或11.6美元每股ADS进行收购。高纪凡所开出的11.6美元报价，要比天合2015年12月11日的收盘价溢价21.5%。受此消息影响，昨夜天合股价大幅飙升，截至收盘时价格为10.66美元，上涨11.62%。此前，晶澳董事长兼CEO靳保芳开出了9.69美元的私有化收购价，比之前收盘价高出20%。

尽管被私有化新闻所影响，天合股价也出现了10%以上的明显上扬，但整体来看，2007年之后天合遭遇了创出新高、再没有出现过股价逆转的态势。2007年7月31日，天合盘中飙升至73.06美元的股价，此后深跌;2009年3月至2010年1月有过短期上涨经历，且于2010年1月29日盘中拉升至昙花一现的62.37美元，但后续表现乏力。今年1月2日，天合的收盘价为9.52美元;而宣布私有化前一天，天合的股价约为9.55美元。

一位行业资深光伏分析人士告诉本报，如果向前统一复权计算，天合此前创出的最高报价在36美元左右，相比9.55美元的价格，天合的股价实际跌去了三分之二以上，“在天合刚刚上市的阶段，其收入和利润都不错，而现在公司规模都扩大了十倍，利润却十分惨淡，被华尔街放弃也在情理之中。”

2015年第三季度，天合出货量为1.7G瓦，同比涨了60%。该季度的营收为7.93亿美元，毛利率17.4%，但净利润却出人意料的只有-1500万美元，相比2014年第三季度、2015年第二季度都有所减少。此外，去年三季度和今年二季度，天合的营收分别为6.17亿美元和7.23亿美元，都要比上一季的营收略低。也就是说，在三季度收入上涨的情况下，净利润却在下滑。

天合这一季度的净利润下降，事实上与一家名不见经传的美国光伏企业Solyndra有关。双方从2012年起一直在打反垄断诉讼案。有媒体报道称，Solyndra给出的理由是：自己在使用铜铟镓硒(CIGS)材料并研制出先进的薄膜太阳能电池，但中方公司则通过获得低利率银行贷款企图占有市场。这场口舌之战坚持了近3年，但高纪凡决意在今年第三季度一次性给予对方4500万美元的“分手费”，为后续私有化扫清道路。

市值严重低于A股同行 私有化有利于贷款及变现

参考9.55美元计算，天合的实际市值仅为57亿元人民币。而收入上远不抵天合、部分在国内上市的大批组件企业，市值几乎全数超过天合，这或许是令高纪凡最为不快的。

上述股票收购行为即是天合的私有化之举，高纪凡很可能将天合拿回A股市场做准备。昨日晚间，高纪凡在接受《第一财经日报》记者独家采访时对此未做更多回应。

截至12月14日，组件厂商向日葵(300111.SZ)、东方日升(300118.SZ)的市值分别为70.1亿元、95亿元;航天机电(600151.SH)市值为149亿元，有退市风险的*ST海润(600401.SH)也获得了高达136亿元的市值。组件产能不小的协鑫集成(002506.SZ)市值更是达到了305亿元。

天合的其他同行也是个个身价不菲：阳光电源(300274.SZ)和福斯特(603806.SH)分别是169亿元、177亿元的市值。另值得注意的是，除了协鑫集成上市外，其余A股上市公司市值都是经历了今年7、8月暴跌后的回归价格。而天合在美国市场所受到的冲击则要远比A股这些企业小。

光伏行业是一个需要大投入、大资金和密集部署的领域，就天合的未来战略布局看，也都需要通过A股这样一个“造币机”市场，来使其公司和大股东拿到更多的资金。回到国内市场，企业可以有较好的估值，并且可以将股权质押给银行，取得更多贷款。而从个人和其他股东的套现来分析，或许也要比海外上市公司更为容易。

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